福山能源 (639)

2009年盈利為11.26億元，按年升98%但低於市場預期的15億元。主要是由於

1)因授出購股權而支付之非現金酬金開支1.1億元及購入可出售資產所產生的2.2億元非現金交易虧損；
2)2009年下半年公司作出及
3)公司因增加精焦煤銷售而令運輸成本上升

去年發行新股的攤薄效應，每股盈利由08年的0.17元增40%至09年的0.24元。
公司建議0.11元的末期息(2008年並未有派發股息)，再加上之前0.10元的中期息，公司2009年的派息比率高達97%。　　

以半年計，下半年的營業額較上半年升15%，但毛利只輕微升1.3%，

2009年的整體毛利率仍處於68%的高水平，較2008年的65%高3個百分點。

下半年生產成本增加主要由於政府收取相當於原煤價格1%的環境相關費用及每噸約0.67元人民幣的土地使用費。　　

2009年的原焦煤產量與2008年相比增加15%至619萬噸，而精焦煤產量與2008年相比增加29%至99萬噸。本行估計公司今年的精焦煤產量將增加50%至150萬噸，進一步提升公司的盈利能力。　　

Positive

1) 下游需求持續復甦，相信中國的鋼鐵產量將依然強勁，

2) 中國的焦煤供應將會因山西及河北省的煤礦整合而仍然偏緊。預期中國的焦煤價格在未來數月將會繼續攀升，而公司在3月份的原煤價格已較2009年的平均水平高逾20%


本行2010年的焦煤價格假設(原焦煤的價格按年升24%，而精焦煤價格按年升15%)，本行估計在計入原煤與精煤的轉換比率後，生產精焦煤的每噸毛利較原焦煤高約210元人民幣。而公司2009年的營業額及毛利將分別增長40%及48%，而毛利率亦由09年的68%提升至10年的71%。

本行估計福山能源的2010年純利將達23.3億元(每股盈利0.43元)，即每股盈利增長84%。現價相當於13倍2010年市盈率，估值並不昂貴，因公司盈利增長強勁及產能有可能因完成收購山西煤礦及聯山煤礦的開採權得到審批而有所增加。　　

股價近期弱勢，本行認為主要是由於公司放棄收購旗盤山煤礦及聯山煤礦審批的進度較預期慢。然而公司重申聯山煤礦的申請仍在進行中，而公司亦有信心在未來數月得到審批。

同一時間，公司仍在為收購第二大股東旗下的12個煤礦而進行盡職審查。此兩事項有任何實則性的進展將是股價的催化劑。重申買入建議，6個月目標價調整至7.3元，相當於17倍2010年市盈率。

《國浩資本業務發展經理　張文強》